科望醫(yī)藥二戰(zhàn)港交所：累虧超20億資金鏈顯著承壓核心管線均為引進(jìn)自研能力待考

熱點(diǎn) 2025年05月30日 23:40 25 admin

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　　近日，科望醫(yī)藥再度向港交所遞交招股書，擬在港交所主板上市，中信證券為其獨(dú)家保薦人。此前，公司曾多次嘗試登陸資本市場(chǎng)，2021年公司向美國(guó)證監(jiān)會(huì)（SEC）提交上市申請(qǐng)。2022年因中美監(jiān)管環(huán)境變化、生物醫(yī)藥中概股估值低迷等因素撤回申請(qǐng)。2024年6月公司首次向港交所遞交上市申請(qǐng)，由于未在6個(gè)月內(nèi)通過聆訊，申請(qǐng)失效。

　　招股書顯示，科望醫(yī)藥成立于2017年，公司致力于消除腫瘤微環(huán)境中的抑制因子，誘導(dǎo)產(chǎn)生跨腫瘤類型的更高免疫反應(yīng)，從而實(shí)現(xiàn)更強(qiáng)大的抗腫瘤活性。在遞表港交所之前，公司已先后完成4輪融資，所籌總額約17.9億元，IPO前投資人包括高瓴資本、鼎暉投資、禮來亞洲基金、騰訊投資、高特佳投資等知名投資機(jī)構(gòu)。

　　然而，在對(duì)招股書進(jìn)行梳理后發(fā)現(xiàn)，公司目前仍存在諸多隱憂，包括兩核心在研管線均為引進(jìn)，自研能力待考；管線均處于早期臨床階段產(chǎn)品有效性仍待論證；核心產(chǎn)品臨床數(shù)據(jù)欠佳ORR低至11.1%；連年巨虧累虧超20億已資不抵債；估值4年翻30倍市研率顯著高于港股18A公司水平等。

　　尚無商業(yè)化產(chǎn)品累虧超20億兩核心管線均為授權(quán)引進(jìn)

　　科望醫(yī)藥成立于2017年，目前尚無商業(yè)化產(chǎn)品。2024年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.07億元，主要來自與安斯泰來的合作、期權(quán)及許可協(xié)議，2023年公司無任何收入。成立至今，公司陷入持續(xù)虧損之中，2022年至2024年，科望醫(yī)藥虧損額分別為7.71億元、8.53億元及0.88億元，三年合計(jì)虧損17.12億元。截至2024年12月31日，公司累計(jì)虧損已經(jīng)高達(dá)20.67億元。

　　從虧損原因看，研發(fā)成本及可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股公允價(jià)值虧損為主要影響因素，2023年及2024年，科望醫(yī)藥研發(fā)成本分別為1.08億元；可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股公允價(jià)值虧損分別為7.3億元、3951.1萬元。

　　從產(chǎn)品角度看，招股書顯示，截至最后實(shí)際可行日期，科望醫(yī)藥創(chuàng)新管線包括六個(gè)主要資產(chǎn)，其中四項(xiàng)處于臨床階段，兩項(xiàng)處于臨床前階段。

　　在科望醫(yī)藥的在研管線中，核心產(chǎn)品ES102為公司于2018年從Inhibrx授權(quán)引進(jìn)，目前已在中國(guó)完成了兩項(xiàng)針對(duì)晚期實(shí)體瘤患者的Ⅰ期臨床試驗(yàn)，與特瑞普利單抗聯(lián)合治療晚期NSCLC患者的2期臨床試驗(yàn)已于2024年1月啟動(dòng)。

　　如產(chǎn)品未來成功商業(yè)化，公司須根據(jù)協(xié)議中規(guī)定的分級(jí)表，就ES102許可產(chǎn)品的凈銷售額向Inhibrx支付高個(gè)位數(shù)百分比的特許權(quán)使用費(fèi)，期限為在相關(guān)司法管轄區(qū)的最后一項(xiàng)有效專利權(quán)利要求到期及適用產(chǎn)品在相關(guān)司法管轄區(qū)首次商業(yè)化銷售之日起12年（以較晚者為準(zhǔn)）。

　　科望醫(yī)藥在招股書中提到，雖然免疫檢查點(diǎn)抑制劑（PD-1、PD-L1單克隆抗體等）為患者帶來了新的治療選擇，但ORR仍不理想。最常見癌癥類型中，肺癌的ORR為26.9%，而HNC及GC的ORR更低，僅為約12%。

　　而ES102為六價(jià)OX40激活劑，可共同刺激和激活T細(xì)胞，并逆轉(zhuǎn)Treg細(xì)胞誘導(dǎo)的免疫抑制。專用于治療對(duì)免疫檢查點(diǎn)抑制劑反應(yīng)不佳的癌癥患者，在臨床試驗(yàn)中，無論是作為單藥還是與PD-1抗體聯(lián)用，ES102均顯示出良好的安全性和抗腫瘤活性。

　　然而，在ES102聯(lián)合特瑞普利單抗治療的27例可評(píng)估緩解的患者中，1例患者獲得CR，2例患者獲得PR，8例患者疾病穩(wěn)定。ORR僅為11.1%，DCR為40.7%，這樣的數(shù)據(jù)不及大多數(shù)二線治療方案，產(chǎn)品臨床價(jià)值或面臨挑戰(zhàn)。

　　另一款研發(fā)進(jìn)度居前的管線為ES104，該管線已經(jīng)完成了在中國(guó)既往重度治療過的晚期CRC患者中的1/2期臨床試驗(yàn)的1期試驗(yàn)。與ES102類似，ES104同樣為公司于2021年從Compass授權(quán)引進(jìn)所得。兩款研發(fā)進(jìn)展居前的核心管線均為引進(jìn)，科望醫(yī)藥的自主研發(fā)能力或許需要打一個(gè)問號(hào)。

　　現(xiàn)金儲(chǔ)備僅0.33億元估值4年增超30倍

　　從資金情況看，科望醫(yī)藥2022年-2024年的年末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物分別為3.39億元、2.7億元、0.33億元。同期公司研發(fā)成本分別為3.51億元、1.08億元、1.17億元，盡管近兩年研發(fā)投入已顯著縮減，但即便將目前所有資金全部投入研發(fā)，科望醫(yī)藥的現(xiàn)金儲(chǔ)備仍不足以維持一年研發(fā)活動(dòng)。

　　而這還是在公司不斷“降本增效”，變賣部分資產(chǎn)之后的結(jié)果。招股書顯示，2022年9月，科望醫(yī)藥與藥明生物宣布達(dá)成多項(xiàng)戰(zhàn)略合作，將抗體生產(chǎn)設(shè)施轉(zhuǎn)讓給藥明生物，相關(guān)對(duì)價(jià)于2023年2月13日悉數(shù)結(jié)付。同時(shí)，公司2023年精簡(jiǎn)研發(fā)項(xiàng)目，外包研發(fā)服務(wù)費(fèi)同比減少1.38億元；縮減研發(fā)團(tuán)隊(duì)并減少股份支付，雇員成本同比減少7260萬元。

　　由于尚無商業(yè)化產(chǎn)品，長(zhǎng)期以來，科望醫(yī)藥一直依靠外部輸血維持自身經(jīng)營(yíng)。招股書顯示，公司先后經(jīng)歷了A輪、A+輪、B輪、C輪融資，融資總額約17.9億元，相關(guān)融資均包含有贖回特權(quán)的對(duì)賭協(xié)議。

　　截至目前，科望醫(yī)藥已向現(xiàn)有優(yōu)先股股東合共發(fā)行約4.14億股可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股。如科望醫(yī)藥未能于特定日期或之前成功IPO，公司將需按照發(fā)行價(jià)履行贖回義務(wù)并按照年化8%的單利利率支付股息。可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股計(jì)入負(fù)債后，公司目前的凈負(fù)債額已高達(dá)27.38億元，面臨不上市就破產(chǎn)的尷尬處境。

　　從估值看，2021年完成C輪融資后，公司投后估值達(dá)到約6億美元。2017年10月公司進(jìn)行A輪融資時(shí)，投后估值僅2千萬美元。公司估值在不到四年時(shí)間里增長(zhǎng)近30倍。

　　由于創(chuàng)新藥行業(yè)的特殊性，部分企業(yè)尚處于發(fā)展的早期階段，尚未實(shí)現(xiàn)盈利，核心價(jià)值邏輯往往是其未來發(fā)展的良好預(yù)期而非當(dāng)期的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，因此普遍使用的市盈率估值方法存在失真現(xiàn)象。而市研率是在此背景下引入的關(guān)鍵量化估值指標(biāo)，可作為相關(guān)公司的作為公司估值參考。

　　以2024年公司研發(fā)成本計(jì)，科望醫(yī)藥市研率約37倍。以2023年、2024年平均研發(fā)成本計(jì)，公司市研率約38倍。而據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，目前50家未盈利港股18A上市企業(yè)市研率中位數(shù)為15.65倍，算術(shù)平均值為19.08倍，科望醫(yī)藥估值已顯著高于行業(yè)水平。

標(biāo)簽：港交所