民生證券：“撥開”特朗普看本質

熱點 2025年06月04日 12:40 33 admin

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民生證券：“撥開”特朗普看本質

　　定期認真復盤對于研究者來說，能避免研究在錯誤的路上走的又快又遠，所以在筆者入職三個月之際，決定從頭梳理一下一個季度以來我們報告的脈絡，來幫助我們確定和深入下一步的研究方向。

　　特朗普上臺以來，市場的注意力總是被這位“戲精”總統所吸引。從年初的“衰退交易”到4月的“關稅大棒”，從5月12號快速與中國達成日內瓦聯合聲明再到中下旬的TACO（特朗普總是退縮）交易，從近期聯邦法院判定特朗普對等關稅違憲到減稅法案快速通過眾議院。可謂是“精彩紛呈”，同時也“變化莫測”。

　　我們深知預測特朗普政治行為的難度（當然也知道這對風險偏好多么重要，但也確實隨著時間在衰減），所以短期我們以跟蹤解讀為主，而中期則選擇另辟蹊徑：從與這位高頻擾動市場的總統無關的方面切入，提前月余預判了美元的流動性沖擊（3月12日《二季度美國的流動性挑戰》），美國經濟基本面走弱（3月30日《美國經濟周期走弱才剛剛開始》）、美聯儲不會寬松（4月17日《無能為力的美聯儲，被迫強勢的鮑威爾》）和黃金（3月16日《美國滯脹或是基準，黃金是版本答案》）、美債與美股（4月6日《關稅疑云：交易邏輯與展望》）和美元（3月23日《美元的歸途：破百的條件與時機？》）的走勢。也給出了債務周期下港股（5月22日《港股的國際地位可能隨著地緣政治而上升》）的投資建議，目前看來都在驗證。

　　幫助我們“預知”這一切的是貫穿我們報告的核心邏輯：對美國債務周期的研究和演繹。因為債務周期很大程度是在這任總統上臺前就已經基本成型了。謎底就在謎面上，2020年疫情期間啟動的零利率同時無限量QE&2022年開始的快速加息，都注定2025年將會是美國債務周期轉向的一年。這深刻的影響到了跨國資金的流動、全球資產的定價估值甚至全球貨幣和財政政策的取向。但這只是非常籠統的，債務周期還涉及到不同的主體和期限。

　　因此，作為我們一系列經濟和資產配置報告的核心，我們對美國的債務周期多有著墨：

　　我們先是在3月12日《二季度美國的流動性挑戰》分析了今年信用債債務到期高峰遇上未來得及下降的高利率對美國經濟整體的影響。

　　在3月30日《美國經濟周期才剛剛開始走弱》中進一步闡述了這種影響的持續性已經后續交易的路標。

　　在4月12日《如期而至的流動性危機——寫在美國股債匯三殺之時》當中系統綜述了債務周期對經濟和資產影響。

　　在4月28日《美國困局的歷史案例》中對比了類似當下美國信用債務的2021年中國房企債務，和類似當下美元信任問題的2022年英國“袖珍財政”法案引起的英鎊危機。

　　在最新的一篇報告6月3日《美企的流動性究竟如何？》中剖析了傳統流動性指標對當前情形的描述不足，提出論據證明了流動性危機已經開始由小及大傳播，最后還分析了作為美股的領頭羊——Mag7的償債能力，發現美國的資本開支承諾兌現難度較大將進一步影響經濟和美股盈利能力。更加堅定了我們對美股或“既殺估值，又殺盈利”的判斷。

　　如果單獨選出一篇報告來看，讀者可能會覺得我們論證有些簡單粗暴，但是如果把我們的報告當成“連續劇”來看，相信大家能發現我們有努力提供大量的數據來闡明我們的觀點，并且所有報告都是圍繞著債務周期這個主線展開的。當然也能看到，我們在努力將前期正確的結論轉化為未來的前提去擴展研究的邊界。希望之后的研究可以繼續給大家帶來一點啟發。

　　最后簡單總結一下這三個月我們的資產配置研究結論：美國例外論終結，美國的經濟周期性走弱才剛剛開始，美元弱周期正式啟動，因為財務壓力上升和資本開支大概率被迫減弱，美股存在盈利和估值雙殺的風險，港股在地緣政治的催化下可能成為“去美元化”中的風險分散的首選。

標簽：特朗普