AI有望驅(qū)動算力價值重估？

熱點 2025年02月12日 01:00 35 admin

　　來源：浙商證券通信研究團隊

　　浙商證券認為，DeepSeek將帶動AI產(chǎn)業(yè)生態(tài)繁榮。AI應(yīng)用有望加速落地，將帶來更多的算力需求，有望驅(qū)動IDC市場加速發(fā)展。若運營商云業(yè)務(wù)出租率達70%以上，有望實現(xiàn)盈虧平衡。

DS登榜全球，有望加速AI應(yīng)用，驅(qū)動運營商算力業(yè)務(wù)價值重估。

　　DS登榜全球，有望加速AI應(yīng)用，拉動算力需求

　　DeepSeek系列模型發(fā)布，快速登榜全球。

　　2024年12月26日，DeepSeek-V3發(fā)布，該模型在多項評測中表現(xiàn)出色，其性能接近甚至超越了國際頂尖的閉源模型如GPT-4o和Claude-3.5-Sonnet。

　　2025年1月20日， DeepSeek-R1開源模型正式發(fā)布，在數(shù)學、代碼、自然語言推理等任務(wù)上，性能比肩 OpenAI o1 正式版。

　　2025年1月27日，DeepSeek在發(fā)布僅僅一周后，就登頂蘋果中美兩地應(yīng)用商店免費APP下載排行榜。

　　2月8日，QuestMobile數(shù)據(jù)顯示，DeepSeek日活躍用戶數(shù)在2月1日突破3000萬大關(guān)，成為史上最快達成這一里程碑的應(yīng)用。

　　AI應(yīng)用有望加速落地，拉升算力需求。

　　由于DeepSeek系列模型具備顯著的低成本、高性能及開源等優(yōu)勢，其推動的“模型平權(quán)”有望帶動AI產(chǎn)業(yè)生態(tài)繁榮。近期，國內(nèi)幾大主流云平臺、國產(chǎn)GPU芯片廠商、AI基礎(chǔ)設(shè)施廠商、應(yīng)用端企業(yè)等紛紛宣布接入DeepSeek模型。AI應(yīng)用有望加速落地，將帶來更多的算力需求，利好在數(shù)據(jù)中心和云計算領(lǐng)域具備良好基礎(chǔ)的電信運營商。

　　IDC業(yè)務(wù)：運營商份額國內(nèi)前三，上架率有望提升

　　運營商國內(nèi)IDC市場份額過半。據(jù)IDC咨詢，2023年國內(nèi)IDC服務(wù)市場，三大運營商的合計市場份額56.9%。2023H1，移動、電信、聯(lián)通IDC機架數(shù)量為47.8萬架、53.4萬架、超38萬架。運營商均已構(gòu)建輻射全國的IDC資源布局，中國移動提出“4+N+31+X”的算力網(wǎng)絡(luò)布局，中國電信構(gòu)建“2+4+31+X+O”的算力資源池，中國聯(lián)通建設(shè)“5+4+31+X”的一體化算力布局。

　　運營商IDC收入規(guī)模行業(yè)領(lǐng)先。依托強大的資源稟賦優(yōu)勢，2022年移動、電信IDC業(yè)務(wù)收入分別為254億元、333億元；對比頭部第三方IDC公司數(shù)據(jù)，萬國數(shù)據(jù)2023年實現(xiàn)營收99.57億元，同比增長6.76%，2024年前三季度實現(xiàn)營收84.19億元，同比增長13.78%；世紀互聯(lián)2023年實現(xiàn)營收74.13億元，同比增長4.92%，2024年前三季度實現(xiàn)營收60.13億元，同比增長9.04%。

　　AI有望驅(qū)動IDC市場加速發(fā)展。DeepSeek帶動推理需求快速增長，后續(xù)隨著更多專業(yè)模型以及應(yīng)用落地，對IDC的需求有望得到改善。根據(jù)科智咨詢數(shù)據(jù)，2023年國內(nèi)IDC業(yè)務(wù)市場規(guī)模為1456億元，同比增長6.4%，預(yù)計到2028年國內(nèi)IDC市場規(guī)模將超2500億元，2024-2028年復(fù)合增長率達12.6%。

　　運營商IDC上架率有望獲提升。根據(jù)科智咨詢，2023年我國IDC機柜平均上架率在58%左右。DeepSeek與云廠商、芯片廠商等快速構(gòu)建生態(tài)，有利于云廠商快速推廣服務(wù)，有利于存量IDC實現(xiàn)去庫存。另外可以減少對高端算力芯片和密集算力集群的依賴，之前上架率谷底的非熱點區(qū)域IDC上架率也有望提升。

　　運營商IDC租賃價格有望上漲。AI拉動算力基礎(chǔ)設(shè)施需求升級和增長，尤其一線城市及其周邊等熱點區(qū)域的IDC供應(yīng)緊張，租賃價格隨之上漲概率變大。而且AIDC在供電、制冷等方面進行優(yōu)化，成本增加，也要求租賃價格隨之上漲。根據(jù)IDC圈數(shù)據(jù)，AI需求暴增驅(qū)動北美機柜租賃價格漲幅超過60%．

　　運營商IDC盈利能力有望明顯提升。運營商通過提升上架率、優(yōu)化資源效率及發(fā)揮帶寬優(yōu)勢，盈利能力有望顯著增強。IDC業(yè)務(wù)一般隨著上架率的提升盈利能力將得到改善，另外運營商持續(xù)通過各種手段降低PUE將降低Opex，同時配套的帶寬業(yè)務(wù)為運營商自有業(yè)務(wù)，本身就具有高盈利能力。所以在以上過程中我們認為運營商IDC業(yè)務(wù)的利潤增長有望明顯快于收入增速。

　　運營商是國產(chǎn)算力主力軍，智算盈利有望明顯改善

　　運營商是國產(chǎn)算力建設(shè)的主力軍。運營商發(fā)揮算力建設(shè)排頭兵作用。中國移動規(guī)劃24年智算算力規(guī)模超17EFLOPS，截至2024H1已達到19.6EFLOPS。中國電信規(guī)劃24年智算算力規(guī)模超21EFLOPS，截至2024H1已達到21EFLOPS。中國聯(lián)通截至2024H1全網(wǎng)智算算力達到10EFLOPS。運營商主要購買以華為昇騰為代表的國產(chǎn)芯片，按照910B的算力376TFLOPS計算，截至24H1中國移動在手的等價910B 算力卡約5.2萬片，中國電信約5.6萬片，中國聯(lián)通約2.7萬片。

　　運營商已全面對接DeepSeek。近期中國電信、中國聯(lián)通、中國移動三大運營商紛紛宣布全面接入DeepSeek。

　　智算出租率和租金均有望回升。2024年國內(nèi)AI需求主要集中在訓(xùn)練側(cè)，AI訓(xùn)練對于英偉達生態(tài)的偏好程度較高，因此運營商主要國產(chǎn)智算資源的出租率、算力價格雙重承壓。隨著DeepSeek推出，AI推理需求大幅度提升，華為生態(tài)對DeepSeek的適配性較優(yōu)，運營商基于智能算力規(guī)模優(yōu)勢，出租率、算力價格有望明顯回升。根據(jù)猿界算力，當前H100 8卡服務(wù)器的算力價格約為9萬元/月，910B的單卡算力和互聯(lián)速率都約為H100的35%-40%，我們認為，910B 8卡服務(wù)器的算力價格有望重回3.4萬元/月的合理區(qū)間。

　　智算業(yè)務(wù)盈利情況有望顯著改善。云計算業(yè)務(wù)固定資產(chǎn)投入較重，利潤率往往伴隨收入增長而快速改善。參考谷歌云的發(fā)展，2024年谷歌云收入同比增長30%，運營利潤率從23Q1的3%提升至24Q4的18%。根據(jù)我們的測算，當前運營商AI云計算或仍處于虧損狀態(tài)，按照3.4萬元/月的算力價格，運營商云業(yè)務(wù)的出租率要達到80%才能維持盈虧平衡。考慮到智算項目為國家重點扶持，享受一定的政府補助和電力等基礎(chǔ)設(shè)施優(yōu)惠，我們認為，運營商云業(yè)務(wù)出租率達70%以上，就有望實現(xiàn)盈虧平衡。若出租率進一步提升至95%以上，云計算業(yè)務(wù)的利潤率有望達到15%-20%，相當于谷歌云的利潤率水平。

　　AI爆發(fā)同時拉動通用云計算有望進入成長周期

　　運營商云具備多重優(yōu)勢，收入規(guī)模快速增長。運營商云具備：1）廣泛網(wǎng)絡(luò)覆蓋，2）國資云背景下的數(shù)據(jù)安全可信，3）云網(wǎng)融合一體化，4）渠道+本地化服務(wù)等多重優(yōu)勢。近幾年，運營商云業(yè)務(wù)強勢崛起，收入規(guī)模快速增長。2023年移動云收入833億元，2024H1移動云收入504億元同比增長19.3%。2023年天翼云收入972億元，2024H1天翼云收入552億元同比增長20.4%。2023年聯(lián)通云收入510億元，2024H1，聯(lián)通云收入317億元同比增長24.3%。

　　運營商已成為國內(nèi)云服務(wù)市場主要參與者。根據(jù)IDC數(shù)據(jù)，2023年國內(nèi)混合云整體市場收入近70%來自于頭部大型云服務(wù)提供商，份額排名前六的廠商分別為華為、中國電信、阿里云、中國移動、騰訊云和中國聯(lián)通。

　　DeepSeek的廣泛部署有利于拉動公有云增長。DeepSeek有望促進AI 應(yīng)用的需求激增，從而帶動云計算市場的需求增長。另外云廠商也有望通過tokens的消耗和訂閱等方式獲得受益。

　　IDC和云計算業(yè)務(wù)為運營商帶來價值重估

　　IDC業(yè)務(wù)：基于我們?nèi)疫\營商的財務(wù)模型以及對上架率、盈利能力的假設(shè)，測算結(jié)果顯示中性假設(shè)下有望為運營商帶來1000-1500億元級別的市值彈性，樂觀假設(shè)下有望帶來1800-2500億元的市值彈性。

　　云業(yè)務(wù)：海外云廠商主要以PS、EV/EBITDA進行估值，以高盛對亞馬遜云業(yè)務(wù)估值為例，基于PS給予AWS約7X左右估值。我們保守采用一定的估值折價，給予運營商云業(yè)務(wù)3X的PS，將有望為運營商帶來2000-4000億元級別的市值彈性。

　　穩(wěn)增長、高股息，低利率環(huán)境下投資價值提升

　　穩(wěn)增長：在復(fù)雜的外部環(huán)境下，運營商行業(yè)整體保持穩(wěn)健增長。根據(jù)工信部數(shù)據(jù)，2024年1-12月電信行業(yè)整體收入同比增長3.2%，累計增速較此前明顯提升（（1-9月/1-10月/1-11月均為2.6%）。運營商具備較強的收入增長韌性，疊加5G中后期資本開支預(yù)計進入下行通道，成本費用端有效管控，在數(shù)字經(jīng)濟大發(fā)展和政府化債背景下，整體業(yè)績有望保持穩(wěn)健增長。

　　高股息：運營商近幾年實行年末+年中兩次現(xiàn)金分紅，且在央企市值管理推動下，分紅比例有望繼續(xù)提升。中國移動、中國電信表示自2024年起三年內(nèi)派息率提升至75%以上，中國聯(lián)通表示2024年分紅派息率不低于23年水平。按照2025年2月9日收盤價計算，移動/電信/聯(lián)通H股25年預(yù)期股息率為7.2%/6.0%/6.6%，A股預(yù)期股息率為4.6%/4.0%/3.6%。低利率環(huán)境下（截至2025年2月10日12：00，十年期國債利率為1.6150%），運營商投資價值提升。

AI有望驅(qū)動算力價值重估？